Проблемът с ниската конкурентоспособност на икономиката на Европа спрямо САЩ и Азия е предмет на дискусии от дълго време и заема централно място в дневния ред на всеки един състав на Европейската комисия. През годините бяха предлагани и в голяма степен регламентирани стотици, ако не и хиляди, регулаторни мерки в подкрепа на икономическата устойчивост и развитие на Стария континент. Бяха изписани хиляди страници анализи за първопричините за слабите ръстове на икономическо развитие, липсата на глобални лидери в лицето на европейските компании, както и слабата иновативност на бизнеса. Причините за това, както винаги, са комплексни, но все пак централно място заема слабото участие на капиталовите пазари в процеса на финансиране на компаниите.

С цел да запълни дупката между капиталовите нужди на бизнеса и възможностите, които пазарите предлагат, през 2015 г. тогавашният състав на ЕК анонсира план за постигане на Съюз на капиталовите пазари. Той въплъщава концепцията за Европейски единен пазар по отношение на движението на инвестиционния капитал. Планът обхващаше широк набор от мерки в няколко направления – финансиране на иновациите и стартъпите, по-лесен достъп до капитал през публичните пазари, дългосрочни и устойчиви инвестиции, участие на дребните инвеститори и т.н. Планът беше посрещнат с ентусиазъм от пазарните участници, тъй като представляваше цялостна концепция как да възродим европейската икономика. В изпълнение на плана последваха множество конкретни законодателни мерки на ЕК и ЕП. През 2017 г. планът беше преразгледан, а през 2020 г. беше приет нов. Разбира се, причините за това не бяха в погрешно заложени първоначални мерки, а по-скоро в слабия им ефект след реализирането им. Сега, вече 10 години след първоначалния план и след реализирането на почти всички законодателни инициативи, европейските пазари като цяло изглеждат по същия начин, ако не и по-зле, спрямо момента, в който бяха предприети мерки за укрепването и развитието им.

Как се стигна дотук?

Всички анализи, включително и докладите на Марио Драги за европейската конкурентоспособност и на бившия италиански министър-председател Енрико Лета за ролята на единния пазар, признават, че основната причина за липсата на напредък си остават фрагментираността и слабите капиталови потоци от спестявания, които се насочват към капиталовите пазари. Всъщност докладът на Енрико Лета за първи път използва израза „Съюз на спестяванията и инвестициите“, който съвсем наскоро залегна в политическите насоки на Урсула фон дер Лайен. Публикуваната от ЕК покана за обратна връзка (call for evidence) няма как и не съдържа конкретика за визираните мерки, но споменава в максимална степен същите проблеми, които залегнаха в плана за действие за Съюза на капиталовите пазари. Доколкото почти всички от мерките, залегнали в последния, бяха реализирани законодателно, е много любопитно какво ще предложи ЕК след получената обратна връзка от заинтересованите лица. С други думи тепърва предстои да видим с какви нови мерки ще се опитаме да преборим старите проблеми.

Поставянето на фокуса върху спестяванията и трансформирането им в инвестиции като цяло има достатъчно смисъл. Европа има много добра стартова точка, потенциалът на която обаче остава неизползван. Според доклада на Драги европейските домакинства през 2022 г. са имали 1,39 трилиона евро като спестявания спрямо 840 милиарда евро за САЩ. Изразено на глава от населението, спестяванията в ЕС са всъщност с 25% по-високи! Въпреки това те генерират доходност, близка до нулата, и не участват в създаването на стойност от бизнеса, като влошават конкурентоспособността му. Именно тези пропуснати 10 години доведоха до това Европа значително да изостане в ключови за бъдещето индустрии като изкуствен интелект и свързания с него добив на енергия. Така например, ако погледнем най-големите публично търгувани компании в света по пазарна оценка, ще забележим, че между първите 30 има само 3 европейски компании, докато тези от САЩ са 24.

Защо парите не работят за нас?

На първо място в Европа съществува масивна дупка в икономическата грамотност на домакинствата. Според проучване на Евробарометър от 2023 г. 30% от респондентите се самоопределят като имащи висока или много висока степен на финансова грамотност. След задаването на конкретни въпроси на тези респонденти, които оценяват знанията и поведението им, се оказва, че само 18% от тях са с висок резултат за финансова грамотност, а за България този показател е дори по-нисък. Налице са и по-стряскащи изводи – над една трета от участниците в проучването не знаят какъв ефект оказва инфлацията върху спестяванията.

Фрагментираността на пазарите също си остава съществен проблем. Независимо че вследствие на Брекзит някои европейски борси значително повишиха търгуваните си обеми, като цяло европейският капиталов пазар си остава далеч от единен. Съществува голяма диспропорция в дълбочината на пазара между Скандинавските страни и Нидерландия, от една страна, и Централна и Източна Европа, от друга. Според редовния преглед на напредъка към Съюза на капиталовите пазари, осъществяван от Асоциацията за финансови пазари в Европа, се наблюдава цялостно отслабване на степента на интеграция на пазарите за последната година: резултат от малкия брой на трансграничните М&A сделки и осъществените публични емисии на капитал. Всичко това заедно с прекомерната зависимост на Европа от банково финансиране, което по дефиниция не е подходящо за стартиращи и иновативни проекти, спомогна за изоставането в дигиталната трансформация на Стария континент. Самите европейски банки също са в неизгодна позиция спрямо американските си конкуренти – рентабилността им е по-ниска, а слабата степен на секюритизация на кредитните им портфейли (0,3% в Европа спрямо 4% в САЩ) не им позволява гъвкавост при отключването на допълнителни възможности за кредитиране и трансфериране на риска.

Какво не беше направено?

Един от най-често изтъкваните факти беше, че Съюзът на капиталовите пазари не направи нищо по отношение на данъчната конвергенция на държавите членки и осигуряването на фискални стимули за участието на дребните инвеститори на пазарите. Макар отделни държави да имат свои собствени политики, на ниво съюз нещата не стоят по този начин. Инвеститорите няма как да знаят особеностите на всяка една данъчна система, което води до непредвидимост относно резултата от дадена инвестиция. Очевидно е, че дребните инвеститори нямат възможностите и средствата да търсят възстановяване на надвнесен данък върху лихви и дивиденти в друга държава, което в максимална степен предопределя слабите капиталови потоци на презгранична база, а оттам и слабата интеграция на пазарите. Не на последно място – редица държави членки, водени от изцяло политически мотиви и без икономически аргументи, въведоха данък върху финансовите трансакции, съответно допълнително оскъпиха търговията на пазарите.

Въпреки че бяха направени някои стъпки в посока укрепване на пенсионните системи на държавите членки, като например регламентирането на Паневропейския личен пенсионен продукт, мерките, залегнали в плана за действие на Съюза на капиталовите пазари, не промениха нищо. Този продукт си остава неизползван и неналичен освен в няколко държави, а от гледна точка на размер на активите на пенсионната система спрямо БВП Европа отново значително изостава от САЩ (32% спрямо 146%). Отделно от това концентрацията на активите в ЕС остава изключително голяма, като само три държави, Нидерландия, Швеция и Дания, държат 62% от тях.

Редица заинтересовани страни предлагат като следваща стъпка в укрепването на пенсионната система въвеждането на възможността лицата да спестяват за пенсия чрез директното участие на финансовите пазари по подобие на шведската Инвестиционна спестовна сметка, въведена през 2012 г. Всеки, открил подобна сметка, има възможността да търгува на финансовите пазари, като получава данъчни отстъпки за внасянето на средства, както и при облагането на капиталовите печалби. Разбира се, подобна мярка би имала смисъл единствено в съчетание със сериозни усилия за подобряване на финансовата грамотност на населението, като в Швеция тя е на едно от най-високите нива в Европа.

Какво беше направено погрешно?

Безспорно най-често срещаната критика към нормотворчеството в Брюксел е свръхрегулацията на дейностите и затъването в бюрократизъм. През последните години този факт стана особено ясен, макар че след влизането в сила на MiFID II през 2018 г. всички бяха единодушни, че посоката оттам насетне трябва да е към дерегулация и опростяване на правилата. На практика това не стана, като много регулаторни режими всъщност се усложниха в процеса на прилагането на мерките от Съюза на капиталовите пазари. Основната тежест в този процес продължават да я носят именно инвестиционните посредници в качеството им на основна движеща сила на финансовите пазари. Непропорционалните изисквания откъм капиталова адекватност, регулаторно съответствие, докладване и оперативна устойчивост в последните години сериозно затрудняват и дори обезсмислят съществуването на малките нишови посредници, които запълват важна дупка при обслужването на дребните инвеститори.

Какво предстои да видим?

След приключване на консултацията и въз основа на събраната информация ЕК ще изготви съобщение, с което ще очертае възможните сфери на действие и ще изготви оценка на въздействието. Малко вероятно е да видим качествено различен подход към решаването на проблемите. Много по-вероятно е да се предприемат реформи на сфери, за които не е постигнат напредък в рамките на Съюза на капиталовите пазари и както всички се надяват, дерегулация. От последното в голяма степен зависи дали Европа ще направи успешен опит да прескочи същата височина, или ще продължи да изостава откъм конкурентоспособност спрямо САЩ и Азия.